At T Stock Options Merrill Lynch

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Veuillez désactiver votre blocage d'annonce (ou mettre à jour vos paramètres afin de vous assurer que les cookies et les javascript sont activés) afin que nous puissions continuer à vous fournir les nouvelles de premier ordre Et les données que vous venez d'attendre de nous. Merrill Lynch est amendé pour ne rien faire Parmi les connaisseurs de la finance, il ya ceux qui admirent Nathan Rothschildaposs trading sur Waterloo. OrxA0George Sorosaposs betxA0 contre la livre. Ou le grand coin Piggly Wiggly d'apos23, mais j'ai grandi comme un structurant de dérivés, et les métiers que j'admire le plus sont ceux où rien ne se passe. XA0If vous pouvez construire un grand dérivé compliqué qui déplace les risques et les profils de paiement parmi les parties au commerce, thataposs fine, thataposs le travail, bon travail. Mais si vous pouvez construire un grand dérivé compliqué thatxA0 doesnapostxA0 déplacer les risques et les profils de paiement parmi les parties - qui laisse tout exactement où il était, mais rend les parties de la vie ineffably mieux - eh bien, maintenant vous obtenez quelque part. Souvent, où vous obtenez est cour, cependant. Aujourd'hui, Merrill Lynch a réglé une affaire avec la Securities and Exchange Commission, acceptant de payer 415 millions d'euros et d'admettre des actes répréhensibles pour régler les charges qu'il utilisait mal les liquidités des clients pour générer des bénéfices pour l'entreprise et a omis de sauvegarder les titres des clients des créances de ses créanciers. Quelques trucs ennuyeux ici - Merrill Lynch mettre certains titres de la clientèle où ils werenapost supposé être, andxA0wrotexA0some mauvaise nondisclosure politiques - mais le fun partxA0is que Merrill a écrit quelques dérivés magiques pour réduire la quantité d'argent qu'il avait d'avoir à portée de main pour répondre Clients. Et thataposs tous les dérivés xA0did. Il y avait une danse compliquée qui a permis la magie de se produire, mais à la fin de la danse, tout était de retour là où il a commencé. Sauf que Merrill avait quelquefois, à travers la magie de la danse, allégé de l'argent pour garder l'argent liquide autour des clients. XA0 Hereaposs l'affaire. Il existe une règle de la SEC, Règle 15c3-3. Qui oblige les courtiers à conserver la trésorerie du client distincte de leur argent, de sorte que si axA0dealer fait faillite, les clients donapost perdent de l'argent. Mais quotcustomer cashquot est un terme de l'art l'exigence réelle est que le concessionnaire doit garder en espèces dans un compte de réserve séparée qui est au moins égale à l'argent quotnet dus à customersquot calculé underxA0a formule fixée par la SEC. La formule est fondamentalement, xA0add jusqu'à l'argent que vous devez à la clientèle, soustraire tous les espèces que les clients vous doivent, et mettre le montant net dans une boîte où vous pouvez le toucher it. xA0 Si vous êtes une banque ou un courtier, Vous aimez toucher de l'argent. Toucher de l'argent est votre entreprise, et l'argent que vous touche canapost est un affront personnel. (Par ce que je veux dire: garder l'argent dans un compte de réserve est beaucoup moins rentable que de l'utiliser dans yourxA0business.) Vous voulez vraiment craquer ouvert cette boîte et toucher l'argent. AndxA0if vous pouvez trouver des façons de rendre les clients vous devez plus d'argent, qui réduit, dollar pour dollar, la quantité d'argent que vous devez garder dans la boîte. Le moyen facile de le faire est de prêter de l'argent aux clients, mais cela a deux problèmes: ils peuvent ne pas vous rembourser. (C'est le problème le moins important.) Si vous leur prêtez de l'argent, thenxA0 theyxA0 ont l'argent, et vous donapost, ce qui signifie itaposs de ne plus utiliser pour vous que ce qu'il était dans la box. xA0 (C'est le problème morexA0important. ) Merrill Lynch a résolu les problèmes. Il donnerait un client axA0loan. (Donc maintenant le client a dû de l'argent Merrill.) Le client utiliserait le prêt pour acheter des actions de Merrill. (Alors maintenant, Merrill avait l'argent.) Alors, il accepterait immédiatement de vendre le stock à Merrill. (Donc, maintenant, Merrill avait le stock.) Mais la vente de customeraposs du stock retour à Merrill serait retardée. Le client a accepté de vendre le stock, mais il serait juste de le faire pendant un certain temps. XA0Merrill aurait tous les droits économiques sur le stock, et le stock serait physiquement assis à Merrill (dans le compte customeraposs), mais techniquement le client aurait encore il. Et donc Merrill wouldnapost payer pour le stock qu'il était théoriquement racheter du client. Et donc Merrill a obtenu de garder le stockxA0 andxA0 l'argent, xA0 andxA0 il a obtenu de conclure, pour les fins de la réserve de trésorerie SEC, que le client lui devait de l'argent. Itaposs un commerce propre Il est une sorte de trop évident, quand je le dis comme ça, que rien ne se passe. Donc, la danse impliquée dans un quotleveraged conversionquot - qui est ce que ces métiers ont été appelés - est juste un peu plus compliqué que cela. Nous en avons parlé l'année dernière. Lorsque la SEC a enquêté sur ces métiers, cela implique de s'habiller de la vente du client retardée de vente à l'égard de Merrill non pas comme une vente quotforward mais comme l'achat d'option d'achat xA0a et la vente d'option d'achat xA0a avec le même prix d'exercice. Ces transactions combinées sont économiquement équivalentes à la vente à terme du stock, mais en introduisant des mots comme quotput optionquot et quotcall option, vous rendez un peu moins évident que rien ne se passe et que Merrill a réduit son besoin de réserve de trésorerie sans réellement prêter de l'argent À un client. xA0 Comme il arrive, xA0the danse effectivement effectuée byxA0Merrill introduit un autre élément qui est si collyseusement sillyxA0 que la SEC et moi, a dû le reléguer à une note de bas de page. Mais itaposs un bon one. xA0 AnywayxA0this isnapost permis. J'imagine. La SEC dit itaposs pas autorisé. De toute façon: Merrill Lynch s'est livré à des transactions d'options complexes qui manquaient de substance économique et réduit artificiellement le dépôt requis de liquidités clients dans le compte de réserve. xA0 La manœuvre a libéré des milliards de dollars par semaine de 2009 à 2012 que Merrill Lynch a utilisé pour financer son propre trading Si les activités de Merrill Lynch avaient échoué au milieu de ces métiers, les clients de la firme x2019 auraient été exposés à un déficit massif du compte de réserve. Vous pouvez voir d'où ils proviennent. Merrill allait de l'avant, gérant ses affaires, et cette entreprise avait besoin de mettre (disons) 12,6 milliards dans axA0reservexA0 compte où il couldnapost être touché. Et puis Merrill a fait un peu de danse, et quand la danse a été finie, ses affaires étaient exactement les mêmes qu'auparavant. Sauf en quelque sorte il a seulement dû mettre 7,6 milliards dans le compte de réserve. ThatxA0 doesxA0 semble wrong. xA0 Mais ce qui est le plus agréable à propos de cette affaire peut être la façon dont Merrill frog-bouilli ses régulateurs en permettant à ces métiers. Merrill Lynchaposs Structured Equity Financing and Trading bureau a imaginé cette idée, a couru par la conformité, puis, avec William Tirrell, Merrillaposs chef de la réglementation des rapports, assis downxA0 avec le Financial Industry Regulatory Authority et le SECaposs Division de la négociation et des marchés pour obtenir leur bénédiction. Et ce fut le cas: ML n'a pas informé FINRA et TAMPM, soit lors de la réunion d'août 2009, soit par la suite, que le principal objectif des opérations de conversion à levier était de financer l'inventaire des entreprises. Tirrell, en utilisant le document révisé ci-dessus, a présenté les métiers aux régulateurs. Tirrell a déclaré aux responsables de la réglementation que les clients de MLx2019 ont pris un risque réel, ce qui, selon Tirrellx2019, a rendu les métiers comme tout autre commerce de transformation. Sur la base du document révisé et des discussions de la réunion concernant la présence d'un risque réel, le fait qu'il s'agisse de transactions de conversion standard x2013 qui étaient à l'origine de la clientèle et non axées sur l'entreprise x2013 et de la substance économique perçue de toutes les composantes commerciales Les organismes de réglementation n'ont pas fait objection à la version des métiers de conversion à effet de levier qui a été présenté. xA0 Le document expliqué le commerce. Différemment de la façon dont j'ai fait. Il didnapost commencer par le but de ne rien faire. Il a commencé à l'autre bout. Que faire si axA0customer se présente à vouloir acheter des actions Que faire si il veut aussi acheter des options cotées Que faire si nous lui avons donné un prêt de marge Ce sont toutes les transactions réelles, tous axés sur le client, tous sujets toxA0various (petits) risques. XA0 Pourquoi ne devrait pas Merrill être capable de combiner ces transactions réelles, mais il voulait Une fois que les métiers ont été approuvés, cependant, ils ont rapidement laissé derrière la réalité désordonnée pour un monde d'abstraction pure. XA0 Au lieu d'être des métiers axés sur la clientèle, ils ont été initiés par le bureau de SEFT pour financer l'inventaire de Merrillaposs. Au lieu d'utiliser des options cotées, Merrill a commencé à utiliser des options de gré à gré, afin d'éviter le risque d'exposer ces métiers au marché. En fait, le bureau a même créé les clients: En mi-2010, SEFT Trader a sollicité trois anciens traders d'options qui, à l'époque, n'étaient pas des clients de ML, à participer Dans les métiers. SEFT Trader leur a conseillé de créer LLCs pour exécuter les métiers de conversion de levier, à partir de laquelle ils gagneraient un taux de rendement fixe de jusqu'à 15 sur le montant total qu'ils ont déposé pour capitaliser la LLC. Plus précisément, SEFT Trader a conseillé à chacun d'eux d'ouvrir des comptes de marge de portefeuille à MLPFampS au nom de la LLC nouvellement créée et de déposer au moins 5 millions de dollars en espèces ou en titres dans le compte. Les LLC ont été offerts levier significatif pour chaque dollar en espèces ou en valeurs mobilières une LLC déposée dans un compte de marge de portefeuille, ML permis à la LLC d'acheter sur la marge jusqu'à 100 de titres. Quelques maths rapides à ce sujet. Le client met en 5 millions, disons, et est garanti un retour de 15% (750.000).xA0Le client obtient alors jusqu'à 495 millions de quotmargin prêtsquot qui reflètent directement à Merrill. Merrill peut réduire sa réserve de trésorerie de 495 millions, en échange de payer au client 750 000 frais, soit environ 0,15 pour cent. Si Merrill peut gagner 0.15 pour cent de plus que 495 millions de byxA0usingxA0it qu'il peut en le gardant dans une boîte, alors thataposs un bon commerce pour Merrill. Itaposs juste de l'argent gratuit pour le client. (Itaposs pas grand pour d'autres clients, si Merrill échoue.) Dans sa forme finale, le commerce est un évident, embarrassant rien: Merrill a payé certains clients privilégiés pour faire des transactions sans aucune substance économique qui a permis à Merrill de réduire ses réserves de trésorerie client Aucune raison particulière. Bien sûr, la SEC le déteste. Mais dans sa forme initiale, la SEC a explicitement approuvé le commerce. Et ces deux formes sont presque identiques. Elles sont toutes deux des conversions quotrimontées, à la fois les transactions non-économiques aller-retour qui donapost vraiment changer les risques Merrillaposs mais changer sa comptabilité. Les différences sont celles de la nuance, l'intention, crassness, le volume de Merrillaposs gaieté cackling. Mais une fois que la SEC a approuvé un commerce qui ne fait presque rien, il peut être trop surpris que Merrill a continué à le raffiner, le polissant itxA0down à sa forme essentielle de ne rien faire du tout. Non je veux dire vraiment mon classement est: Le coin Piggly Wiggly. Métiers où rien ne se passe. Connaissez-vous le coin Piggly Wiggly La version canonique isxA0a chapitre (quotThe Last Great Cornerquot) dans John Brooksaposs quotBusiness Adventures. quot Le gars coincé un stock, puis vendu à l'avant (au public) à risque de sa position tout en gardant le contrôle de L'emprunt. Un absolument mâchoire-droppingxA0move. Il perd quelques points pour faire faillite, mais même après cette déduction itapossxA0amazing. L'amusement a commencé en août 2008, avant que Merrill ait été acheté par Bank of America, bien qu'il ait vraiment vraiment commencé en 2009, après l'acquisition, andxA0 a continué jusqu'en avril 2012. Au fait, nous avons parlé plus tôt d'un autre commerce de Merrill Lynch - le dividende Arbitrage - qui a également didnapost faire beaucoup de substance, mais a également atterri Merrill en cour. Itaposs un thème Il ya une analogie à un autre de mes métiers préférés, xA0a Credit Suisse le commerce de capitaux réglementaire xA0 de superbe amabilité qui a finalement été tué par les régulateurs. Dans chacun des cas, un rond-tour essentiellement non économique a permis à une banque de réduire les réserves obligatoires réglementaires, bien que dans Credit Suisseaposs il s'agisse du capital de Bâle, alors que ce sont les réserves de trésorerie de la SEC. Jusqu'à ce que le commerce a pris fin, au moment où Merrill paierait le client, le client donnerait à Merrill le stock, et le client rembourserait le prêt de marge. Merrill aurait donc toujours l'argent et le stock. Itaposs juste que maintenant il wouldnapost ont un prêt marge qu'il pourrait utiliser pour réduire sa réserve de trésorerie client. En raison de l'élément de vente à terme, xA0this fonctionne mieux avec les stocks que Merrill avait l'intention de s'accrocher pendant un certain temps. L'exemple SECaposs est un bloc de 310 000 actions Google que Merrill avait en inventaire en Février 2011, il a fait une conversion à effet de levier de deux mois qu'il a fini par s'étendre tout le chemin jusqu'en Novembre 2011. Si je acheter des actions de vous pour 100 par action, Et je suis d'accord pour le vendre à vous pour 101xA0per part dans trois mois, c'est une vente quotforward, quot et vous avez payé, effectivement, 1 pour l'utilisation de mon argent. Si j'achète des actions de 100 pour l'action, et je vous paie simultanément 10 forxA0a option de vente qui expire dans trois mois et a un prix d'exercice de 101, et vous me payer simultanément 10 pour une option d'achat qui expire dans trois mois et a Un prix d'exercice de 101, alors nous avons une quotconversion. quot Aujourd'hui, je vous ai payé 100 pour le stock, et 10 pour le mettre, et vous me payé 10 pour l'appel, net donc, je vous ai payé 100. En trois mois, Si le stock est au-dessus de 101, vous allez exercer l'option d'achat et me payer 101 pour le stock si itaposs ci-dessous 101, je vais exercer l'option de vente et vous faire payer 101 pour le stock. Quoi qu'il en soit, vous me payer 101 pour le stock. (C'est-à-dire, youaposll me rembourser 100, plus 1 pour l'utilisation de mon argent.) Les économies sont identiques à la vente à terme, mais les noms et la documentation sont différents. Vous pouvez monkey avec les prix pour obtenir tout le monde payé la bonne quantité. À partir du texte de l'ordonnance de la SEC: Le 7 février 2011, le bureau de SEFT a exécuté une opération de conversion de levier dans laquelle (i) la LLC a acheté 310 000 actions de Google, (ii) les a vendues simultanément à 612 avec une date de règlement différée de Le 6 avril 2011 et (iii) et a acheté à ML un OTC mis sur les actions Google et vendu à ML un appel OTC pour ces actions qui avaient tous les deux le même prix d'exercice, 612, et a expiré ce jour-là. Weird, Merrill droit vendu à un client (société de responsabilité axA0limited, quotLLCquot) soumis à un prêt sur marge, puis racheté par un forward (le rachat quotwith une date de règlement différée deux mois plus tard). La conversion de NormallyxA0a impliquerait que le client achète un appel mis et vend un appel à la même grève, expirant quand vous voulez que le commerce expire (par exemple le 6 avril). La combinaison put call est équivalente à une vente à terme, mais youaposre vraiment censé le documenter comme un put call, notxA0axA0forward vente. Mais Merrill didnapost faire une conversion, il vient de faire un forward sale. xA0 Mais MerrillxA0 alsoxA0 a fait une conversion, juste pour le plaisir. Sorte de. Il a acheté un put et a vendu un appel, mais ils ont expiré le jour du commerce, et apparemment werenapost exercé. Ils étaient purement pour montrer. La SEC affirme que quotin fait, il n'ya aucune preuve que ML ou la LLC a accompli la vente instantanée et le rachat par l'exercice de l'argent dans l'argent ou call. quot Alors pourquoi les faire Voici la SECaposs note 5: En raison de Limités des systèmes, ML n'a pas été en mesure d'exécuter un Leveraged Conversion Trade en utilisant des options OTC qui ont expiré après la date de transaction. Pour tenir compte de cette limitation, SEFT Trader a considéré une structure commerciale qui impliquait simplement une vente et un rachat simultané d'actions avec un règlement différé du rachat, mais il a reconnu qu'un aller-retour instantané serait inapproprié d'un point de vue réglementaire. Le bureau de SEFT, avec la participation et l'approbation de Tirrell et d'autres membres de ML, a conclu une structure de négociation qui comportait ces mêmes éléments, mais comprenait également une mise et un appel qui expiraient à la date de négociation. C'est-à-dire: Merrill savait que la combinaison de la vente de prêt de marge de rachat à termeXA0 lookxA0 comme une transaction de rien qui couldnapost soutenir ses objectifs réglementaires. Il savait que la bonne façon de faire le tradexA0 look goodxA0 était avec une vente de prêt marge mettre la conversion d'appel. Mais les ordinateurs itsxA0 wouldnapost laisser faire cela. Donc, il vient de faire la marge de prêt de vente à terme de rachat, et a lancé un jour fantôme mis et callxA0so que, si personne ne regardait trop étroitement, il pourrait être confondu avec une conversion. C'est si stupide. Viens. Ces chiffres stylisés proviennent de l'ordonnance de la SEC: Dans l'itération OTC des métiers, qui a duré d'environ septembre 2010 à avril 2012, ML a réduit le montant minimum requis dans son compte de réserve de jusqu'à 5 milliards par semaine à travers les métiers de conversion de levier. Au cours de cette période, le solde du compte de réserve de MLx2019s variait d'environ 7,6 à 12,8 milliards, donc, bien qu'aucun client n'ait été lésé, ML les a mis en danger en réduisant l'argent du client qu'il devait déposer dans son compte de réserve d'environ 28 à 40 De ces embarrassantes boîtes-et-flèches diagrammes de dérivés qui donapost expliquer quelque chose. Feh: En particulier, la version originale du commerce impliquait des options cotées qui se négocient sur un plancher d'échange. QuotML ​​pourrait prendre l'autre côté des métiers, mais les commerçants de plancher pourraient également intervenir et prendre tout ou partie des métiers, dans ce cas Merrill Lynch ne serait plus la contrepartie aux options et le commerce ne serait pas disparaître en lui-même dans La manière esthétiquement plaisante que j'ai énoncée ci-dessus. De l'ordre SEC: En décembre 2009, Tirrell a envoyé un courrier électronique au personnel de la FINRA pour leur indiquer que le bureau SEFT x201C voudrait utiliser des options non cotées car il offre une plus grande flexibilité. x201D x201CI donx2019t voir ceci comme un changement important à l'arraingement actuel sic, Dans le courriel, x201C mais voulait vous assurer que vous êtes d'accord. x201D En Janvier 2010, le personnel de la FINRA a communiqué à Tirrell que la non-objection du régulateursx2019 ne s'appliquait pas aux options non cotées et a demandé à ML de décrire, Les répercussions de la réglementation et les raisons pour lesquelles cette version des opérations de conversion à effet de levier devrait avoir un impact similaire sur la formule de réserve. Tirrell n'a pas fourni les informations demandées. Le bureau SEFT a obtenu l'approbation interne de Tirrell et d'autres pour les métiers de conversion à levier en utilisant des options OTC. Cependant, il n'est pas évident que, à l'époque, quiconque au sein de ML autre que Tirrell connaissait les questions de FINRA staffx2019s posées dans le courriel de janvier 2010. Donapost aussi oublier la chose stupide dans la note de bas de page 6, où Merrill s'est essentiellement débarrassé des options tout à fait. Cette colonne ne reflète pas nécessairement l'opinion du comité de rédaction ou de Bloomberg LP et de ses propriétaires. Matt Levine à mlevine51bloomberg. net Pour contacter l'éditeur responsable de cette histoire: James Greiff à jgreiffbloomberg. net Matt Levine est un chroniqueur de Bloomberg View. Il a été rédacteur en chef de Dealbreaker, banquier d'investissement chez Goldman Sachs, avocat spécialisé en fusions et acquisitions chez Wachtell, Lipton, Rosen amp Katz et commis à la Cour d'appel des États-Unis pour le troisième circuit. En savoir plus